特斯拉和SpaceX同时大跌，华尔街不再为“马斯克溢价”买单
2026年7月23日，对马斯克和他的投资者来说，是一个值得记住的日子。
特斯拉股价单日暴跌14.56%，收于319.69美元，市值蒸发约2145亿美元，创下公司史上最大单日市值缩水纪录。同一天，他旗下的另一家上市公司SpaceX虽然微涨2.6%，但此前已连续多日走弱，股价从225美元上方一路跌至115美元附近，不仅跌破了135美元的IPO发行价，更较高点跌去近50%。
两家公司，同一位创始人，同一时间遭遇市场的重锤。
这不是巧合。
市场正在做一件事：重新审视那个被称作“马斯克溢价”的东西。
B一、什么是“马斯克溢价”
先把这个概念说清楚。
特斯拉多年来维持着远超行业平均水平的市盈率，暴跌前未来12个月预期市盈率高达151倍至152倍，在美股科技七巨头中估值最高。而七巨头的整体远期市盈率约为29倍。它凭什么叫价比苹果、微软还贵？
答案很简单：市场买的不是特斯拉今天卖了多少车，而是马斯克明天能造出什么。
华尔街对此有一个非正式的说法：Elon Premium，马斯克溢价。购买特斯拉股票的投资者，往往既是在押注特斯拉的汽车基本面，也是在支持马斯克的总体技术雄心。自动驾驶、人形机器人、AI算力，甚至包括在SpaceX推进的那些事。特斯拉曾经是公开市场投资者参与“马斯克成长溢价”的唯一标的。
SpaceX上市后，这个溢价被推到了极致。
SpaceX以135美元的发行价登陆纳斯达克，对应估值约1.77万亿美元。而2025年7月，这家公司的内部估值还只有4000亿美元。一年时间涨了三四倍。上市后第三天，股价冲至225.64美元，市值一度逼近3万亿美元。
市场给的溢价有多离谱？SpaceX 2025年营收约187亿美元，对应市销率超过100倍。而特斯拉以约950亿美元营收为基础，市销率约为14倍。换句话说，投资者为SpaceX每1美元营收支付的价格，是特斯拉的7倍以上。
这个溢价不是基于财务数据，而是基于一个名字：马斯克。
B二、特斯拉：营收涨了，利润崩了
7月23日的暴跌，直接导火索是特斯拉二季度财报。
先说好看的那部分。二季度营收282.4亿美元，同比增长26%，过去12个月累计营收首次突破1000亿美元。全球交付48万辆新车，同比增长25%，刷新公司第二季度交付纪录。
再看不好看的。营业利润仅3.98亿美元，同比暴跌57%，不到市场预期13.9亿美元的三成。调整后每股收益0.33美元，较市场预期的0.51美元低约35%。总毛利率从一季度的21.1%骤降至16.8%。
营收涨26%，利润跌57%。这个反差太刺眼。
利润去哪了？被两个东西吃掉了。
第一个是降价。特斯拉每辆车价格较上一季度下降近2000美元。持续降价促销保住了销量，但单车利润被大幅压缩。碳积分收入从去年同期的4.39亿美元缩水至1.46亿美元，原因是特朗普取消排放罚款后，传统车企不再需要购买积分，特斯拉这张“免费利润券”越来越难兑现。
第二个是烧钱。二季度资本开支57.9亿美元，同比暴增142%。这些钱全部砸向了AI超算、人形机器人和Robotaxi产线。自由现金流两年来首次转负，录得-10.9亿美元。管理层明确表示，2026年全年资本支出超250亿美元，且未来两三年持续增长。首席财务官预计自由现金流将持续为负直至2029年。
更扎心的是，账面11.14亿美元的净利润里，超过10亿和卖车没关系。特斯拉持有的SpaceX股权账面浮盈税后贡献了7.63亿美元，加州递延所得税资产释放等一次性税项贡献了2.74亿美元。刨掉这些，核心汽车业务的净利润只剩1亿美元出头。
卖车48万辆，利润1个亿。单车净利润约160美元。
一个市值1.5万亿美元的公司，核心业务赚的钱还不够付利息。这就是“马斯克溢价”的真实底色。
B三、SpaceX：星链在印钞，xAI在烧钱
特斯拉的问题在于卖车的钱养不起AI的梦。SpaceX的问题更直接，它连盈利都做不到。
SpaceX三大业务板块呈现出“一强两弱”的格局。星链是唯一的现金牛，2025年连接业务（主要是星链）营收113.9亿美元，经营利润44.2亿美元，利润率高达39%。全球用户突破1030万，覆盖164个国家。
但另外两块业务在疯狂烧钱。发射业务2025年收入40.9亿，亏损6.6亿。最可怕的是xAI。2026年2月并入SpaceX的xAI，2025年全年经营亏损63.6亿美元。2026年一季度单季资本支出77亿美元，年化消耗超过300亿美元。
并表之后，2024年还净赚7.9亿美元的SpaceX，2025年净亏49.4亿美元，2026年一季度单季就亏了42.8亿美元。星链辛辛苦苦赚的44亿美元利润，被xAI一个季度就烧掉大半。
一家公司同时拥有全球最强的卫星互联网和最烧钱的AI项目。投资者买入SpaceX，实质上是在押注一个不可证伪的愿景：轨道AI算力、星舰商业化、以及马斯克本人的号召力，而不仅仅是卫星互联网的现实盈利。
这个愿景很宏大，但市场正在失去耐心。
SpaceX的30年期债券收益率从发行时的6.7%攀升至7.4%，已向高收益垃圾债水准靠拢。空头持仓占流通股比例飙升至32%，名义空仓规模约250亿美元。三周前这个数字还只有4000万股。
做空比例从5%到32%，只用了不到一个月。市场在用真金白银投票。
B四、为什么“马斯克溢价”突然失灵了
溢价本身不是问题。问题在于，支撑溢价的假设正在被证伪。
第一，盈利跟不上叙事的节奏。
特斯拉150倍的市盈率，隐含的假设是汽车业务能持续产生高额利润，用来支撑AI和机器人的研发投入。但现实是汽车毛利率从21%跌到17%，营业利润率从4.1%跌到1.4%。旧引擎在减速，新引擎还没开始赚钱。软件收入在增长，FSD北美新车选配率55%，全球付费用户148万。但AI研发和算力折旧的成本增长速度远超FSD收入增长。
SpaceX的问题更极端。星链在印钞，但xAI的烧钱速度让星链的利润显得微不足道。2026年一季度xAI资本支出77亿美元，其中76%流向AI。按目前亏损速率计算，仅xAI一项业务就可能在未来4个季度内将星链的利润耗尽。
第二，市场不再为“远期故事”无条件买单。
过去两年，只要企业宣布加码大模型、算力，即便短期亏损，资金也愿意给出估值溢价。但特斯拉二季度财报之后，这个逻辑正在松动。
特斯拉与谷歌母公司字母表公司同日遭遇抛售，反映出投资者对大型科技企业“无上限人工智能资本开支”的警惕正在升温。当企业为了未来AI业务持续消耗自由现金流时，市场要求更清晰的商业化路径，而不再仅仅满足于宏大叙事。
马斯克在电话会上承认，Optimus机器人“是公司最难实现规模化量产的产品”，Robotaxi扩张态度转谨慎。一个CEO在财报电话会上承认自己最核心的叙事产品很难量产，这对估值来说不是好消息。
第三，SpaceX的上市打破了特斯拉的“稀缺性”。
特斯拉此前能维持超高估值，一个很重要的原因是它是公开市场上唯一能买到“马斯克未来故事”的标的。SpaceX上市后，这个稀缺性消失了。投资者可以直接买SpaceX来押注马斯克的太空和AI野心。
但SpaceX自己的估值更高、故事更宏大、亏损更严重。两个“马斯克溢价”标的放在一起，市场开始比较谁更值。结果是两个都被重新定价。
B五、马斯克溢价的未来
7月23日的暴跌，并非特斯拉产品竞争力突然崩塌，也不是SpaceX的火箭飞不上天。这是市场对“马斯克溢价”的一次集中清算，当CEO的个人愿景与公司财务纪律产生冲突时，资本选择用脚投票。
特斯拉的问题在于，它正从一家汽车公司转型为“实体AI公司”，但汽车业务贡献90%以上营收，支撑不起250亿美元以上的年度资本开支。
SpaceX的问题在于，它用全世界最赚钱的卫星业务去养全世界最烧钱的AI项目，而AI项目至今看不到盈利的时间表。
市场并不是彻底否定马斯克的长期愿景。部分分析师仍然看好特斯拉在自动驾驶和机器人领域的长期潜力。摩根士丹利仍给予SpaceX“增持”评级，目标价300美元。凯茜·伍德还在通过方舟投资旗下的多只ETF买入SpaceX。
但市场的耐心正在发生变化。152倍市盈率的公司，营业利润只剩4亿美元，自由现金流转负且预计2029年才能转正。投资者要求看到更清晰的回报路径，而不是一个永远在“明年就能实现”的承诺。
对于特斯拉来说，短期股价取决于整车盈利能否企稳，长期取决于FSD订阅增长、Cybercab量产和Optimus落地进度。对于SpaceX来说，关键不在于星链还能赚多少钱，而在于xAI什么时候能停止烧钱、开始赚钱。
马斯克在社交平台上说：“如果我们实现目标，SpaceX的价值将超过地球上其余一切的总和。”这句话可能是对的。但资本市场看的不是“如果”，而是“什么时候”。
“马斯克溢价”没有消失，但它正在从一个自动获得的信仰溢价，变成一个需要持续证明的业绩溢价。故事还是那个故事，但听众的耐心已经不像以前那么好了。
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